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深度研究 | 國產(chǎn)鋰電設(shè)備：在整合趨勢下尋找行業(yè)龍頭

2017-08-28 22:59:28

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受政策和產(chǎn)業(yè)前景刺激，2009年后新能源汽車產(chǎn)業(yè)吸引了大量資本涌入，動力型鋰電池作為該鏈條上不可或缺的產(chǎn)品，產(chǎn)能開始急速擴張。據(jù)高工產(chǎn)研鋰電研究所（GGII）統(tǒng)計，2009至2016年期間，中國動力型鋰電池新增產(chǎn)能達100GWh。

在此背景下，鋰電設(shè)備作為生產(chǎn)鋰電池必需的工具，發(fā)展勢頭同樣引人關(guān)注。以新三板企業(yè)納科諾爾（832522）為例，該公司專注于鋰電池生產(chǎn)中輥壓設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，2012年、2016年、2017年上半年營業(yè)收入分別為4545萬元、1.8億、1.06億。

帶著如何從鋰電設(shè)備行業(yè)中找到價值投資點的問題，拙樸對該領(lǐng)域進行了梳理，論述部分如下：

一、鋰電設(shè)備概述

鋰電設(shè)備泛指在鋰電池生產(chǎn)過程中使用的各種制造設(shè)備，對鋰電池的性能和成本有重大影響。鋰電設(shè)備制造業(yè)的上游包括精密電子電氣、機械零部件、金屬材料、電線電纜，以上行業(yè)市場化程度較高、競爭充分，充足的原材料供應(yīng)使得鋰電設(shè)備不存在上游依賴的問題；下游主要是鋰電池生產(chǎn)制造企業(yè)，下游行業(yè)設(shè)備新建、升級的需求是促進設(shè)備制造商發(fā)展、技術(shù)進步的主要動力。

鋰電池生產(chǎn)線涉及到的設(shè)備種類較多且大部分為非標設(shè)備，根據(jù)工藝，鋰電設(shè)備可分為三部分，分別為極片制作（前端設(shè)備）、電芯組裝（中端設(shè)備）、電芯激活檢測和電池封裝（后端設(shè)備）,具體信息如下：

整體來說，鋰電設(shè)備的毛利率保持在30%以上，大幅高于傳統(tǒng)設(shè)備制造業(yè)的毛利率水平，顯現(xiàn)出鋰電池行業(yè)的大發(fā)展，其中電極制作設(shè)備毛利率居首，其次為電芯合成設(shè)備，再次為化成檢測設(shè)備。根據(jù)高工鋰電披露的鋰電設(shè)備成本占比分布，屬于前端設(shè)備的涂布機成本占比30%，卷繞機、化成分容檢測均占比20%。涂布工藝要求將漿料均勻涂覆在金屬片上，厚度控制在3μm以下，且保證切片表面光滑無毛刺，對生產(chǎn)設(shè)備的穩(wěn)定性、效率、自動化水平要求最高，導(dǎo)致價格最貴。

二、國產(chǎn)鋰電設(shè)備已基本替代進口

早期，我國鋰電設(shè)備主要依賴進口。日韓企業(yè)在鋰電設(shè)備制造上發(fā)展較早，憑借其基礎(chǔ)機械工業(yè)較為先進、鋰電池廠商專業(yè)分工較細的基礎(chǔ)，積累了較好的技術(shù)優(yōu)勢，產(chǎn)品精細化、自動化程度較高，但存在價格昂貴、與國內(nèi)原材料的匹配性較差的問題。

近年來，隨著國產(chǎn)鋰電設(shè)備技術(shù)水平不斷提升，我國鋰電設(shè)備已從進口為主發(fā)展為以國產(chǎn)設(shè)備為主導(dǎo)，2016年國外企業(yè)占國內(nèi)鋰電設(shè)備市場份額比例僅為28%，國產(chǎn)率高達72%。相較進口設(shè)備，國內(nèi)廠商專門針對我國鋰離子電池生產(chǎn)工藝的需求而研發(fā)制造，具備適應(yīng)性強、價格優(yōu)惠、性價比高、服務(wù)更周到等優(yōu)勢。從技術(shù)層面來看，國內(nèi)廠商已可以提供鋰電生產(chǎn)的主要設(shè)備，且部分設(shè)備已達國際先進水平，但個別高端精密設(shè)備和控制技術(shù)，如高端涂布機、卷繞機，仍然會采用進口產(chǎn)品，整體看國產(chǎn)高端鋰電設(shè)備在精度上仍存在進步空間。

國內(nèi)已有鋰電設(shè)備廠商開始嘗試整線業(yè)務(wù)，為客戶提供從前端至后端鋰電設(shè)備。贏合科技是行業(yè)定制化整線交付模式的鼻祖，公司通過外延并購和設(shè)立子公司方式完善鋰電設(shè)備生產(chǎn)線。贏合科技于2015年7月與南京國軒簽訂了1.08億鋰電設(shè)備整線供應(yīng)訂單，將傳統(tǒng)的8-9個月的交貨周期壓縮至3-4個月。而后，公司于2016年2月與合肥國軒簽訂9000萬元整線訂單，于2016年3月與青島國軒簽訂1.52億元工期60天的整線訂單。贏合科技連續(xù)三次與國軒高科簽訂整線鋰電設(shè)備訂單，從側(cè)面體現(xiàn)出客戶對公司整線產(chǎn)品的認可?？傮w來說，由單機設(shè)備向分段設(shè)備、整線設(shè)備交付轉(zhuǎn)變，既可以縮短建設(shè)周期，加快投產(chǎn)速度，也可以降低成本、提升設(shè)備生產(chǎn)的良率、統(tǒng)一售后服務(wù)，與設(shè)備商的粘性合作有利于后續(xù)設(shè)備的升級。

從工藝角度對鋰電設(shè)備國產(chǎn)化程度的分析如下：

• 前端設(shè)備：國外設(shè)備占據(jù)優(yōu)勢

前端設(shè)備對電芯的性能影響較大，雖然國產(chǎn)化程度不斷加深，但國產(chǎn)設(shè)備在效率、精度、穩(wěn)定性等方面與國外還存在一定差距，決定電池一致性及優(yōu)越性的涂布機尤為明顯，目前高端涂布機仍然大量依賴進口。攪拌設(shè)備國產(chǎn)率超過95%，基本實現(xiàn)國產(chǎn)化；軋輥的國產(chǎn)化率達到80%以上。

• 中端設(shè)備：國內(nèi)外設(shè)備競爭集中地

國產(chǎn)設(shè)備正替代進口，部分國產(chǎn)設(shè)備已經(jīng)可與進口產(chǎn)品同臺較量。中國鋰離子電池卷繞環(huán)節(jié)還處在半自動到單體全自動的轉(zhuǎn)型期，部分公司產(chǎn)品可實現(xiàn)進口替代，先導(dǎo)智能已進入國際第一梯隊。大部分電池生產(chǎn)廠家會選擇國產(chǎn)卷繞機，不過規(guī)模較大的電池廠家，如比亞迪、CATL等，仍會部分向日韓進口。

• 后端設(shè)備：國內(nèi)設(shè)備占據(jù)優(yōu)勢

對于后端設(shè)備，國內(nèi)外差距較小，國產(chǎn)化程度極高，化成分容檢測的國產(chǎn)率已超過90%，更多競爭集中在國內(nèi)品牌之間。

鋰電設(shè)備國產(chǎn)率的升高使得競爭更多集中在國內(nèi)品牌間，整體來看鋰電設(shè)備廠商競爭格局分散，2016國內(nèi)市場份額排名前列的6家鋰電設(shè)備公司僅分掉25%的市場份額，但單機鋰電設(shè)備市場集中度較高，基本上3家企業(yè)的占有量就達到了市場的50%。形成該現(xiàn)象的原因是部分廠商專注于個別領(lǐng)域，通過主打產(chǎn)品謀得一席之地，如涂布機主要集中在新嘉拓、深圳浩能和雅康精密，卷繞機主要集中在先導(dǎo)智能、贏合科技和雅康精密。

關(guān)鍵鋰電設(shè)備及對應(yīng)的公司信息如下：

三、動力鋰電池擴產(chǎn)推動鋰電設(shè)備繼續(xù)發(fā)展

鋰離子電池主要應(yīng)用領(lǐng)域為動力類、儲能類、3C類。受新能源汽車市場持續(xù)快速擴張的影響, 中國鋰離子動力電池需求猛漲并成為鋰電設(shè)備增長的主力。動力鋰電池需求量由2011年0.84GWh增至2016年30.5GWh，首次超過日趨成熟的3C鋰電池市場，成為鋰電池最大的消費端。

目前鋰電池行業(yè)存在結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩的問題，即高端優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能不足、低端產(chǎn)能過剩。據(jù)中國化學與物理電源行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，2016年年底中國動力電池產(chǎn)能為101.3GWh，大幅高于同年需求量30.5GWh。該現(xiàn)象并不影響鋰電設(shè)備廠商的未來發(fā)展，首先，鋰電設(shè)備廠商向鋰電池企業(yè)提供生產(chǎn)必需的“鏟子”，下游的盲目擴張反而是鋰電設(shè)備行業(yè)發(fā)展的助推力；其次，產(chǎn)能供應(yīng)過剩針對的是低端市場，補充高端產(chǎn)能的市場需求會繼續(xù)推動我國動力鋰電池行業(yè)發(fā)展，進而帶動鋰電設(shè)備需求的上升。根據(jù)公開資料，2016年前四大鋰電池廠商比亞迪、CATL、沃特瑪和國軒高科鋰電池產(chǎn)能共計35.5GWh，未來均有明確的擴產(chǎn)規(guī)劃，2020 年比亞迪、CATL的產(chǎn)能規(guī)劃分別為 34GWh，50GWh，其他電池廠產(chǎn)能計劃情況如下表:

根據(jù)財富證券對上表數(shù)據(jù)的整理，2020年前主要動力電池廠商規(guī)劃新增產(chǎn)能180GWh?；谝酝懂a(chǎn)數(shù)據(jù)，平均每GWh產(chǎn)能對應(yīng)投資5.5-7億元，故預(yù)計總投資990-1260億元。根據(jù)高工鋰電調(diào)研數(shù)據(jù)，鋰電生產(chǎn)設(shè)備約占總投資額比例60%以上，保守預(yù)計2020年以前新增動力鋰電池設(shè)備投資約600-700億元。

四、現(xiàn)金流是限制鋰電設(shè)備企業(yè)發(fā)展的重要因素

鋰電設(shè)備行業(yè)的應(yīng)收賬款普遍較高，由于行業(yè)多采用3331、622等類型的分期回款方式，使得鋰電設(shè)備企業(yè)后期回款難控。賣出設(shè)備卻無法及時收回款項，不僅影響公司當年利潤，對次年的生產(chǎn)及銷售規(guī)劃也會有不利影響，一旦出現(xiàn)壞賬、死賬，損失更是難以估計。

以星云股份（300648）為例，公司主營鋰電池檢測設(shè)備，2014年至2016年，星云股份營業(yè)收入分別為7,968.84萬元、14,121.19萬元、22,661.29萬元，應(yīng)收賬款凈額分別為4,196.30萬元、5,281.28萬元、9,585.78萬元，應(yīng)收票據(jù)分為301.06萬元、2,051.42萬元、2,438.95萬元，招股書顯示賒銷為行業(yè)慣例。

產(chǎn)生上述現(xiàn)象的主要原因為新能源車企的補貼到位較慢，且政府為了打擊存在于行業(yè)內(nèi)的“騙補”行為，補貼周期呈增長的趨勢，部分政策如下：

• 2016年底，新能源車的補貼方式由此前的預(yù)先撥付更改為事后清算的形式；

• 2017年3月，《關(guān)于開展2016年度新能源汽車補貼資金清算工作的通知》：非個人用車累計行駛里程需達到3萬公里才能申請財政補貼。

新能源車企想要申請并拿到補貼，至少需要一年半的時間，導(dǎo)致新能源車企前期需要墊付的資金增加，少則數(shù)十億多則上百億。大多新能源車企無力承擔如此大的資金壓力，不得不延遲向動力電池廠商付款，動力電池企業(yè)應(yīng)收賬款大增。以國軒高科一季度業(yè)績報表為例，公司2016年12月31日應(yīng)收賬款為24.1億元，而到了2017年3月31日應(yīng)收賬款猛增至33.4億元，增幅高達38.85%。動力電池行業(yè)應(yīng)收賬款增加連鎖性的導(dǎo)致其無力向鋰電設(shè)備廠商付款。

除較長的政府補貼周期，政府采購新能源客車但回款較慢，加劇了鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈整體現(xiàn)金流的緊張。根據(jù)比亞迪的公開信息，2015年底，其應(yīng)收賬款金額僅為215.2億元；2016年底，比亞迪應(yīng)收賬款達到驚人的417.6億元，增幅接近50%。比亞迪解釋應(yīng)收賬款增加的主要原因為汽車業(yè)務(wù)銷售大幅度增加，當前新能源車個人消費的比例較低，其最大的市場主體來自于政府采購，但通常政府款項的撥付都有固定的審批手續(xù)和相關(guān)流程，回款的時間相對都比較長，加大了新能源車企現(xiàn)金壓力，傳導(dǎo)性的使得鋰電設(shè)備行業(yè)的應(yīng)收賬款上升。

新能源汽車的銷售邏輯使得高額應(yīng)收賬款為鋰電設(shè)備行業(yè)普遍存在的問題，在此情況下，客戶質(zhì)量對鋰電設(shè)備生廠商的存活起到關(guān)鍵性影響。鋰電池行業(yè)龍頭企業(yè)綜合實力普遍較強，產(chǎn)品具備市場競爭力，破產(chǎn)的風險較小。由于新能源汽車的補貼額度與動力電池能量密度直接掛鉤，車企想要拿到更多政府補貼，往往會選擇與能生產(chǎn)高能力密度的鋰電池龍頭企業(yè)合作。雖然回款較慢的問題短期無法解決，鋰電設(shè)備企業(yè)與優(yōu)質(zhì)客戶合作可一定程度上規(guī)避壞賬、死賬的風險，特別是在目前低端鋰電池產(chǎn)能過剩的情況下。

五、得大客戶者得天下

未來鋰電設(shè)備的發(fā)展主要依賴動力鋰電池行業(yè)龍頭企業(yè)，除上述的降低壞賬、死賬風險，其他原因包括：

第一，作為新興行業(yè)，新能源汽車、動力鋰電池在發(fā)展中遇到如無序競爭等諸多問題，針對該現(xiàn)象，近兩年國家積極出臺了多項政策規(guī)范，從供給側(cè)提高行業(yè)準入及生存門檻，使得小電池廠商不得不退出市場。部分政策如下：

• 2015 年 3 月至 2016 年 6 月，工信部裝備司陸續(xù)對符合《汽車動力蓄電池行業(yè)規(guī)范條件》的四批企業(yè)進行了公布，國內(nèi)行業(yè)內(nèi) 150 余家電池企業(yè)只有 57 家符合條件的進入目錄；

•  2016年11月22日，工信部發(fā)布《汽車動力電池行業(yè)規(guī)范條件(2017 年)》征求意見稿，意見稿大幅提高了動力電池企業(yè)生產(chǎn)能力要求，鋰離子動力電池單體企業(yè)年產(chǎn)能力由不低于0.2 GWh提升至不低于8 GWh。

• 2016年12月30日，財政部等部委發(fā)布《關(guān)于調(diào)整新能源汽車推廣應(yīng)用財政補貼政策的通知》，首次提出引入電池系統(tǒng)能量密度等指標作為補貼門檻和參考標準，給予高能量、高密度汽車更多補貼傾斜。

提高政策門檻帶動行業(yè)整合已初見成效，2016年動力鋰電池行業(yè)集中度出現(xiàn)明顯提升。根據(jù)EVTank發(fā)布的《2016年中國鋰動力電池研究報告》，2016年動力鋰電池行業(yè)CR2（比亞迪、CATL）從2015 年的38%提升至48%，CR4（比亞迪、CATL、沃特瑪、國軒高科）從2015年的54%提升至 62%，龍頭企業(yè)提升份額較快。

第二，鋰電池生產(chǎn)商的個性化需求使得其對鋰電設(shè)備廠商有一定的粘性，較早與動力鋰電池龍頭企業(yè)合作的企業(yè)存在先發(fā)優(yōu)勢。具體來說，鋰電設(shè)備企業(yè)一般深度參與客戶產(chǎn)品的研發(fā)和生產(chǎn)，因此鋰電設(shè)備商和下游鋰電池生產(chǎn)商一旦達成合作，后期協(xié)作多會持續(xù)，可充分受益于龍頭鋰電池廠商產(chǎn)能的擴張。此外，鋰電設(shè)備商可通過與龍頭鋰電池廠商的粘性互動改進設(shè)備工藝，進而降低生產(chǎn)成本，提高技術(shù)水平。

六、鋰電設(shè)備市場份額逐步向上市公司集中

隨著鋰電行業(yè)不斷發(fā)展，企業(yè)間并購聯(lián)合的趨勢愈發(fā)明顯。從上市鋰電設(shè)備公司的角度，收購優(yōu)秀的非上市鋰電設(shè)備廠商可補齊現(xiàn)有生產(chǎn)線，提升市占率及未來一體化供貨的能力，進而提高業(yè)績。贏合科技現(xiàn)金收購新浦自動化就是為了補齊其后端化成檢測領(lǐng)域的業(yè)務(wù)，科恒股份收購綜合型廠商浩能是為了提升市占率。 

從非上市鋰電設(shè)備公司的角度，自身規(guī)模較小導(dǎo)致其融資、研發(fā)能力有限，國內(nèi)涉及鋰電池生產(chǎn)設(shè)備領(lǐng)域的企業(yè)約300家, 但營業(yè)收入大都低于1億元。通過與上市公司合作，非上市公司能夠更為便捷的募集項目資金，借助資金優(yōu)勢加大研發(fā)力度、搶占日益擴張的鋰電設(shè)備市場，同時公司可獲得上市公司掌握的優(yōu)質(zhì)客戶資源。此外，上市公司具有較強的資金和研發(fā)實力，更易成為行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，資產(chǎn)出售對企業(yè)創(chuàng)始人也是合理的選擇。

近兩年上市公司加快收購未上市鋰電設(shè)備廠商的步伐，部分收購信息如下：

拙樸觀點：

國產(chǎn)鋰電設(shè)備是鋰電產(chǎn)業(yè)鏈上的明珠，龍頭企業(yè)具有很強的投資價值，其原因如下：

1、國產(chǎn)鋰電設(shè)備技術(shù)水平大幅提升，除個別高端精密設(shè)備和控制技術(shù)，已基本替代進口產(chǎn)品。相較于進口設(shè)備，國內(nèi)廠商專門針對我國鋰離子電池生產(chǎn)工藝的需求而研發(fā)制造，具備適應(yīng)性強、價格優(yōu)惠、性價比高、服務(wù)更周到等優(yōu)勢。

2、受益于政府對新能源汽車的扶持，即鋰離子動力電池需求激增，鋰電設(shè)備市場空間增大。雖然目前鋰電池行業(yè)存在結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過剩的問題，該現(xiàn)象并不影響鋰電設(shè)備廠商的未來發(fā)展。首先，鋰電設(shè)備廠商向鋰電池企業(yè)提供生產(chǎn)必需的“鏟子”，下游的盲目擴張反而是鋰電設(shè)備行業(yè)發(fā)展的助推力；其次，產(chǎn)能供應(yīng)過剩針對的是低端市場，補充高端產(chǎn)能的市場需求會繼續(xù)推動我國動力鋰電池行業(yè)發(fā)展，進而帶動鋰電設(shè)備未來市場空間的上升。

盡管鋰電設(shè)備未來前景較好，但行業(yè)普遍存在應(yīng)收賬款較大的問題，其原因包括新能源車企的政府補貼到位較慢、政府采購新能源客車但回款較慢。針對上述問題，拙樸認為實施大客戶戰(zhàn)略的鋰電設(shè)備廠商在競爭中更具優(yōu)勢，依附鋰電池行業(yè)龍頭企業(yè)可有效降低降低壞賬風險；同時可以提升企業(yè)對來自政策面可能被拉高的行業(yè)標準的適應(yīng)能力。

未來行業(yè)整合會進一步向龍頭企業(yè)加強。從上市鋰電設(shè)備公司的角度，收購優(yōu)秀的非上市鋰電設(shè)備廠商可補齊現(xiàn)有生產(chǎn)線，提升市占率及未來一體化供貨的能力，進而提高業(yè)績。從非上市鋰電設(shè)備公司的角度，上市公司具有較強的資金和研發(fā)實力，更易成為行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，通過與其合作，非上市公司能夠更為便捷的募集項目資金，借助資金優(yōu)勢加大研發(fā)力度、搶占日益擴張的鋰電設(shè)備市場，同時公司可獲得上市公司掌握的優(yōu)質(zhì)客戶資源。

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